PRENUMERATA KONTAKTAI
Kiek gali tęstis šiandienos pasaulinė ekonomikos plėtra?
The Economist
(Pixabay nuotr.)
The Economist
2019 08 30 02:23

Pasaulio verslo ciklai ilgėja, bet neišnyko

Pasaulio ekonomika rimto optimizmo neįkvepia. Niekaip nesibaigiant JAV ir Kinijos prekybos karui, JAV ir kitur sparčiai smunka verslo pasitikėjimo rodikliai (žr. 1 grafiką). Apklausos rodo, kad prekybai augant lėčiau pasaulinė gamyba pirmą kartą per daugiau kaip trejetą metų traukiasi. Sumenkus paklausai vidaus rinkose, paskui gamybą žemyn jau pasuko ir paslaugos net tokiuose ūkiuose kaip Vokietijos, kur stipri darbo rinka.

Mažėja ilgalaikių obligacijų pajamingumas. Dešimties metų JAV iždo obligacijos 2019-ųjų pradžioje davė apie 2,7 proc., o liepos 2 d. pirmą kartą, kai prezidentauja Donaldas Trumpas, nukrito žemiau 2 proc. Vokietijos dešimties metų termino skolos pajamingumas šį mėnesį nusmuko žemiau –0,4 proc. Sprendžiant iš žemų ilgalaikių normų, investuotojai tikisi, kad centriniai bankai ilgam paliks žemas trumpalaikes normas. Tačiau, atsižvelgdami į įprastų ir pagal infliaciją indeksuotų obligacijų pajamingumo skirtumus, bankai nepasieks nustatyto infliacijos tikslo turbūt dėl to, kad šalių ūkių augimas nebus pakankamas stumtelėti darbo užmokestį ir kainas aukštyn (žr. 2 grafiką).

Prisideda ir elementarus faktas, kad šįkart ekonominė plėtra neįprastai užsitęsė. Jei paaiškės (o tai beveik garantuota), kad 2019 m. antrą ketvirtį JAV ūkis toliau kilo, augimo trukmė prilygs ilgiausio nepertraukiamo BVP augimo rekordui, pasiektam XX a. paskutiniame dešimtmetyje. Europos BVP didėja jau 24 ketvirčius iš eilės. Ūkiui augant, vis lengviau rasti žmonių, kurie neabejoja, kad tam tuoj ateis galas. Bet neateina.

Jei ekonomistai ir pasimokė iš 2007–2009 m. finansų krizės, tai neskubėti džiūgauti, kad augimas ilgai tęsiasi. Prieš griūtį, gerais laikais ekonomikos mokslo atstovai džiugiai sušneko apie „didįjį stabilumą“, kuris pažabojo verslo ciklo pakilimus ir nuosmukius. Puikybės viršūne dažnas laiko 2003 m., kai kreipdamasis į JAV ekonomikos asociaciją jai vadovavęs Robertas Lucasas pasididžiuodamas pareiškė, kad „kertinė problema, kaip užkirsti kelią depresijai, išspręsta“. Kai dar tą patį dešimtmetį pasaulio ekonomika smuko baisiausiai nuo XX a. 4-ojo dešimtmečio, niekingai atrodė kalbos, neva tai tik rimta recesija, o tikros depresijos išvengta.

Sprendžiant iš dabartinės plėtros trukmės, R. Lucasas ir jo kalbos klausę kolegos tam tikru atžvilgiu buvo teisūs. Šiuolaikinėje ekonomikoje teigiama, kad verslo ciklai vyksta, kai kintant bendroms išlaidoms kainos ir darbo užmokestis nebespėja reaguoti. Recesija prasideda, kai menkstant išlaidoms įmonės mažiau parduoda, atleidžia dalį darbuotojų ir išlaidos dar labiau krinta, užuot pakoregavus kainas ir darbo užmokestį, kad būtų subalansuota pasiūla ir paklausa. Didžiojo stabilumo metais ūkyje vyko permainos, dėl kurių menko išlaidų nepastovumas, o centriniai bankai pavojingai įkaitus padėčiai noriau skubėjo didinti paklausą. Griuvus finansams plėtra veikiausiai vėl nutrūktų, o ją sustabdžiusi praėjusio dešimtmečio krizė buvo neeilinė. Tačiau ilgalaikėje perspektyvoje JAV ūkio augimo laikotarpiai vis ilgėja (žr. 3 grafiką).

Nors šįkart plėtra laikosi neįtikėtinai ilgai, ji nebūtinai mirs nuo senatvės. Tiesiog kol kas su dalgiu nepasirodė nė vienas jai galą nešantis veiksnys, toks kaip pramonės ir investicijų krachas, centrinių bankų klaidos, finansų krizės. Kodėl? Tik vėluoja? O gal jų tikimybė išties menksta?

Pradėkime nuo gamybos nuosmukių. Tie, kurie XX a. antroje pusėje siekė rimtai prognozuoti recesijas, išmoko atidžiai stebėti gamybos sektoriaus prekių atsargas. Kai dar nevadovavo Federalinei rezervų sistemai (FED), Alanas Greenspanas numatė atsargų svyravimus. Šie buvo svarbūs, nes anuomet, kai įmonės planavo gamybą mėnesiams į priekį, smuktelėjus paklausai gamintojos dažnai staiga apkarpydavo gamybą ir imdavosi tuštinti atsargas, tad ūkis smukdavo dar giliau.

Atrodo, kad šis veiksnys išties nebėra toks svarbus. Geriau valdant tiekimo grandines, sumažėjo ir prekių atsargos, ir jų reikšmė. Tiek turtinguose ūkiuose, tiek apskritai pasaulyje mažėja gamybai tenkanti dalis. Dabartinė situacija rodo, kad dėl to likusiam ūkiui lengviau toliau suktis, kai gamyklos lėtina apsukas. Kilus prekybos karui gamyba sušlubavo, bet paslaugų sektoriai (bent kol kas) laikosi, o su jais ir visas ūkis. Analogiška padėtis susiklostė 2015 m., kai Kinijos ūkiui pradėjus augti lėčiau smuktelėjo gamyba.

Gali būti, kad iš dalies perėjimas nuo gamybos prie paslaugų – tik iliuzija. Paslaugos pakeitė prekes tose tiekimo grandinės dalyse, kur įranga ne perkama, o pristatoma pagal užsakymą. Be to, dalis prekes neva gaminančių įmonių vis dažniau persiorientuoja į dizainą, programinės įrangos inžineriją ir rinkodarą, o realią gamybą perduoda išorinėms bendrovėms. Tokių bendrovių vaidmuo verslo cikle gali būti kitoks nei savo rankomis dorojusių metalą.

Trinantis gamybos ir paslaugų skirčiai, keitėsi investicijų pobūdis. JAV su būstu nesusijusios privačios investicijos sudaro apie 14 proc. BVP ir atitinka ilgalaikį vidurkį. Bet į statinius ir įrangą investuojama mažiau, daugiau pinigų tenka intelektinei nuosavybei. Šiandien JAV intelektinei nuosavybei nukreipiama apie trečdalį su būstu nesusijusių investicijų, palyginti su penktadaliu XX a. 9-ajame dešimtmetyje (žr. 4 grafiką). Šiemet privataus sektoriaus investicijos į intelektinę nuosavybę gali perkopti 1 trln. JAV dolerių. Japonijoje intelektinei nuosavybei tenka beveik ketvirtis investicijų, palyginti su aštuntadaliu įpusėjus XX a. paskutiniam dešimtmečiui. ES tokių investicijų dalis išaugo nuo septintadalio iki penktadalio.

Neseniai šią tendenciją sustiprino kita – investicijose vis labiau dominuoja didelės technologijų įmonės, negailinčios pinigų ir moksliniams tyrimams, ir fizinei infrastruktūrai. Per praėjusius metus JAV technologijų įmonės iš S&P 500 investavo 318 mlrd. JAV dolerių, įskaitant mokslinių tyrimų ir eksperimentinės plėtros išlaidas. Tai sudaro apie trečdalį indekso įmonių investicijų. Dešimčiai iš jų bendrai tenka beveik 220 mlrd. JAV dolerių investicijų, o prieš penketą metų – pusė tiek. Nemažai iš tų dolerių investuojami į debesijos infrastruktūrą, kuri išstūmė kitų bendrovių vidines investicijas į kompiuteriją.

Apskritai investavimo į intelektinę nuosavybę lygis laikosi stabiliau nei į gamybos įrangą ir nekilnojamąjį turtą. Kai atpigus naftai 2015–2016 m. JAV skalūnininkai susipakavo daiktus, verslo investicijos smuko 10 proc. Seniau dėl to būtume išgirdę neišvengiamos recesijos varpus, bet investicijos į intelektinę nuosavybę iš esmės toliau tekėjo sava vaga ir nenutrūko, nors BVP augo lėčiau. Philippas Carlssonas-Szlezakas iš tyrimų bendrovės „Bernstein“ šį epizodą mini kaip įrodymą, kad fizinės investicijos prarado turėtą ekonominę reikšmę.

Neišdildoma atmintis

Prarado ar ne, būtų klaida manyti, jog investicijos į intelektinę nuosavybę niekur nedings, kad ir kas nutiktų. Kai amžių sandūroje sprogo „dotcom“ burbulas, investicijos į intelektinę nuosavybę smuko vienos iš pirmųjų ir sumažėjo beveik tiek pat, kiek investicijos į statinius ir įrangą. Technologijų įmonėms imant dominuoti įvairiose investicijų srityse, verta sunerimti, kas šįkart galėtų sukelti panašų nuosmukį. Pavyzdžiui, krizė internetinės reklamos rinkoje, nuo kurios labai priklauso ne viena iš didžiausių technologijų bendrovių. Anksčiau reklama buvo tikrai glaudžiai susijusi su verslo ciklu.

Būtų taip pat klaida manyti, kad 2015–2016 m. vien investicinio žemėlapio permainos padėjo pasauliui atsilaikyti prieš prasidedantį nuosmukį. Prisidėjo ir gausios skatinamosios kreditavimo priemonės Kinijoje bei FED sprendimas keisti kursą.

Ypač iškalbingi buvo skubūs FED veiksmai. Plėtros laikais centriniai bankai nuo seno buvo linkę net girdėdami blogas naujienas toliau didinti palūkanų normas ir imtis jas mažinti tik tada, kai išvengti recesijos jau per vėlu. Prieš pastaruosius tris JAV nuosmukius FED kiekvieną kartą toliau didino normas, net kai obligacijų rinkos į kainą įtraukdavo mažinimą. Kai 2008 m. pasaulio ekonomika pradėjo byrėti, ECB padidino normas, nepagrįstai pabūgęs infliacijos. Tą klaidą jis pakartojo ūkiui atsigaunant 2011 m. ir taip prisidėjo prie „dvigubos recesijos“ Europoje.

Vėliau tokios rimtos pinigų politikos klaidos turtingajame pasaulyje nepasikartojo. Matydamas, kad ūkis silpnas, ECB atidėjo palūkanų normų didinimą iki 2020 m. vidurio ir teikia bankams pigesnį finansavimą. Iki metų galo jis turbūt dar sušvelnins pinigų politiką. Kovą ir FED, nors planavo, nusprendė nedidinti normų, nes ūkis dar silpnas. Rinkos neabejoja, kad palūkanų normos bus sumažintos – galbūt nurėžta dvigubai daugiau nei įprastas ketvirtis procentinio punkto.

Kadangi JAV švelnina pinigų politiką, besivystančių rinkų, kurios taip pat nukentėjo nuo mažesnių prekybos apsukų, centriniai bankai gali pasekti šiuo pavyzdžiu. Tokiu atveju jiems nereikia nerimauti, kad apkarpius normas smuks vietos valiutos vertė ir sumažės galimybės padengti doleriais išreikštas skolas. Filipinai, Malaizija ir Indija 2019 m. jau sumažino normas.

Paprastai užsitęsus plėtrai centriniams bankams kyla dilema, ar palaikyti žemas normas, kad ūkis lengviau augtų, ar jas padidinti, kad lėčiau kiltų kainos. Bet pastarąjį dešimtmetį tokio sunkaus pasirinkimo iš esmės nebuvo, nes infliacijos spaudimas buvo keistai menkas. Gal darbo rinkos nėra tokios išsemtos, kaip mano žmonės, gal pelnui dar yra kur kristi, kol augantis darbo užmokestis privers įmones kelti kainas, o gal kol kas neaiškiais būdais kainas prilaiko ūkio globalizacija ir (arba) skaitmenizacija.

Kad ir kokia priežastis būtų, vienintelį kartą tikrai sunkų su infliacija susijusį sprendimą dėl palūkanų normų teko priimti 2018 m., kai JAV ūkį įsuko D. Trumpo siekis apkarpyti mokesčius. Bet prasidėjo prekybos karas, pasaulio ūkis atvėso, ir infliacijos grėsmė, nedavusi ramybės FED, atslūgo. JAV grynoji infliacija, neapimanti energijos ir maisto kainų, siekia tik 1,6 proc., euro zonoje – 1,1 proc.

(Pixabay nuotr.)

Centriniai bankai neišgyvena, kad sušvelninus politiką įsisuks infliacija, bet jiems tikrai neramu, kas nutiktų jos nesušvelninus. Ne tik dėl to, kad gramas prevencijos vertas kilogramo gelbėjimo priemonių. Tiesiog galimos turtingo pasaulio centrinių bankų priemonės apsiriboja gramais. Tik FED galėtų susidūrusi su recesija gerokai nurėžti trumpalaikes normas ir neįžengti į miglotą ir abejotiną neigiamų palūkanų zoną. Europoje ir Japonijoje vis atidžiau nagrinėjama neigiamų palūkanų normų žala bankams.

Gresiant rimtam sukrėtimui, FED ir kiti centriniai bankai galėtų grįžti prie kiekybinio skatinimo, kai už naujai sukurtus pinigus perkamos obligacijos. Bet pagrindinis tokio skatinimo poveikis – sumažėjusios ilgalaikės palūkanų normos. Kai jos jau dabar žemos, iš skatinimo gali nebūti daug naudos. Be to, šią priemonę reikia riboti. Europoje ECB įvesta teisinė riba, kokią dalį vienos valstybės obligacijų jam galima nupirkti, siekianti 33 proc. Iš Vokietijos jau nupirkta 29 proc. obligacijų. Jei ECB atnaujintų kiekybinį skatinimą, kaip daugelis tikisi, ribą tektų didinti. Bet turbūt ne daugiau kaip iki 50 proc., nes antraip ECB gali patekti į keblią padėtį, gavęs daugumos balsą restruktūrizuojant valstybių skolą.

Kai nėra erdvės manevrams, dar svarbesnis centrinių bankininkų parodytas blaivus protas. Į ECB žingsnius 2011 m. panaši spontaniška klaida gali turėti liūdnų padarinių. Deja, geriausieji išeina. Lapkritį ECB vairą iš Mario Draghi perimanti Christine Lagarde neturi pinigų politikos formavimo patirties. Kol kas neaišku, kas sausį pakeis Anglijos banko vadovo postą paliekantį Marką Carney. Kandidatai į FED valdybą, kuriuos neseniai pristatė D. Trumpas, iš esmės neatitinka kriterijų, yra ekscentriški. Be to, D. Trumpas negailestingai kritikavo 2018 m. palūkanų normas padidinusį FED valdybos pirmininką Jerome’ą Powellą ir, jei kitais metais laimėtų rinkimus, pasibaigus kadencijai laisvai gali pakeisti jį sau artimesnio mąstymo žmogumi. Jei kandidatas bus bent kiek panašus į valdybai D. Trumpo siūlomus nesusipratimus, tai smarkiai kirstų pasitikėjimui FED.

Vaizdas gali apgauti

Be nuosmukio ir centrinių bankų, mirtiną smūgį gali suduoti finansų krizė – pastaroji skaudžiai kirto prieš dešimt metų. Manijos ir krachai atsirado kartu su finansais. Bet didžiojo stabilumo laikais finansų sektorius tapo svarbesnis. Remiantis Vasco Carvalho iš Kembridžo universiteto ir Xaviero Gabaixo iš Harvardo universiteto tyrimu, išaugęs iš prigimties nepastovaus sektoriaus vaidmuo gali nusverti stabilumą, kurį davė perėjimas nuo gamybos prie paslaugų. Finansų sektoriaus dydis tikrai sustiprino 2007–2009 m. krizės bjaurumą.

Dabar finansai JAV sudaro tokią pat ūkio dalį kaip 2007 m. Laimė, nėra ženklų, kad būtų susiformavęs toks spekuliacinis burbulas kaip anuomet būsto sektoriuje. Taip, 74 proc. BVP siekianti finansų sektoriui nepriskiriamo verslo skola dar niekada nebuvo aukštesnė, o dalis jos perpakuota į keisčiausiose vietose, pavyzdžiui, Japonijos bankų balansuose, atsidūrusius vertybinius popierius. Bet, palyginti su padėtimi prieš pusantro dešimtmečio, su ja susieto turto rizikingumas mažesnis. Bumas iš esmės tiesiog atspindi, kad įmonės naudojasi ilgu žemų palūkanų normų laikotarpiu siekdamos naudos akcininkams. Nuo 2012 m. finansų sektoriui nepriskiriamos korporacijos išpirkdamos savo akcijas ir perimdamos kitas įmones išėmė iš apyvartos maždaug tiek pat nuosavo kapitalo, kiek surinko per naują skolą.

Žemos palūkanų normos taip pat neblogai paaiškina, kodėl turtas šiandien toks brangus. Turto kainos atspindi būsimų pajamų vertę. Vyraujant žemoms palūkanų normoms būsimos pajamos atrodo geriau, nei vyraujant aukštoms. Galima sunerimti, kad JAV pagal ciklą įvertintas kainos ir pelno santykis beveik visus pastaruosius porą metų laikėsi virš 30, o toks lygis pastarąjį kartą pasiektas per „dotcom“ bumą. Tačiau dabar atitinkamų vertybinių popierių išreikštos būsimos pajamos iš principo turėtų būti vertingesnės nei anuomet. Didesnės palūkanų normos sugriautų tokią logiką, bet jų planuose nematyti.

Pastebimas spekuliacijų trūkumas kelia problemų ekonomistams. Net labai skirtingai centrinių bankų vaidmenį ir esminius ūkio variklius matantys žmonės sugeba sutarti, kad ilguoju laikotarpiu žemos normos skatina finansinį nestabilumą. Žemas normas turime jau seniai. Kur tas nestabilumas?

Gali būti, kad jis sukasi savo ciklu. Tarptautinių atsiskaitymų banko analizė rodo, kad nuo XX a. 9-ojo dešimtmečio išaugo finansinio ciklo, kuriame kreditų augimas vėliau sukelia griūtį, amplitudė, bet trukmė liko apie 15–20 metų. Pagal tokį modelį JAV dar neiškopė į ciklo viršūnę (žr. 5 grafiką). Anot „Goldman Sachs“ ekonomistų, skirtingai nei XX a. paskutinio dešimtmečio pabaigoje ir XXI a. 1-ojo dešimtmečio pabaigoje, JAV privatus sektorius, apimantis namų ūkius ir bendroves, grynąja prasme iki šiol taupo. Šalies namų ūkių skolos santykis su BVP toliau mažėja. Būtent augančią namų ūkių skolą ekonomistai įtikinamai susiejo su finansų sektoriaus sukeliamais nuosmukiais, ypač kai ją lydi vartojimo bumas. XXI a. 1-ajame dešimtmetyje ir JAV, ir Europoje namų ūkių įsiskolinimas pasiekė bumą, šiandien nei JAV, nei Europoje nieko panašaus nėra. Šiame cikle namų ūkių skolos labiausiai išaugo Kinijoje.

Neregėta pasaulio ekonomikos plėtra neatrodo labai sveika; prekybos karas turbūt prigesino laukinę dvasią tiek, kad vaistininkams iš centrinių bankų gali nepakakti labai riboto turimų skatinamųjų priemonių asortimento. Bet gali būti, kad ekonomika dar kurį laiką kėblins toliau. Ir kuo ilgiau kėblins, tuo labiau atrodys, kad pasaulyje tikrai atsirado daugiau stabilumo.

Atradimai Temos Namie ir svečiuose Vietovardžiai Kultūra Laisvalaikis Reiklus pirkėjas
Daugiau IQ Life straipsnių...